Introducción

Desde la crisis financiera mundial, el capital tanto recaudado como invertido por los fondos inmobiliarios de capital privado ha crecido significativamente. En los últimos 12 años se han destinado más de un billón de dólares a estos fondos.¹ Y ni su ritmo de crecimiento ni la cantidad resultante parecen disminuir. 

A medida que aumentan las inversiones de capital primario, tiende a desarrollarse naturalmente un mercado de transacciones secundarias. En pocas palabras, las transacciones secundarias son inversiones en activos, sistemas o situaciones existentes que atraen nuevo capital, restablecen el ciclo de vida de la inversión y reestructuran su propiedad. 

El sector inmobiliario es una de las áreas más atractivas del mercado secundario, especialmente con la llegada de las operaciones conocidas como recapitalizaciones impulsadas por los socios colectivos. Antes, estas operaciones se consideraban como una forma de recapitalizar los activos difíciles de vender, pero ahora, los socios colectivos (conocidos como «General Partners (GP)» en inglés) las ven como una oportunidad para conservar sus mejores activos. Además, para quienes invierten en estas transacciones secundarias, las recapitalizaciones impulsadas por los socios colectivos a menudo les permiten ganar exposición a activos de alta calidad que antes estaban fuera de su alcance. 

De hecho, los activos inmobiliarios gestionados del mercado secundario representaron el 2,7 % del total de activos inmobiliarios gestionados a finales de septiembre de 2020, frente a un porcentaje inferior al 1 % observado a finales de 2013.² Y se espera que esta proporción siga aumentando a medida que se multiplican las recapitalizaciones impulsadas por socios colectivos. Además, hay gran cantidad de opciones de inversión, ya que casi cualquier activo inmobiliario comercial puede ser objeto de una transacción secundaria, no solo los activos de los fondos. 

Sin embargo, hay que tener en cuenta que las nuevas oportunidades también pueden plantear nuevas complejidades. Dado que las recapitalizaciones lideradas por GP se están convirtiendo rápidamente en el futuro del mercado secundario inmobiliario, creemos que, para aprovecharse al máximo de estas oportunidades, será necesario contar con experiencia y conocimientos especializados en la propiedad, la operación y la inversión inmobiliarias. 

El crecimiento del mercado inmobiliario secundario

Aunque el sector inmobiliario es, en gran medida, ilíquido y está destinado a servir como una inversión a largo plazo, los fondos privados suelen tener vidas de 7 a 10 años. Este desajuste temporal puede crear oportunidades en el mercado secundario. 

El volumen de transacciones en el mercado inmobiliario secundario ha crecido considerablemente, ya que tanto las sociedades limitadas (o «Limited Partners» (LP) en inglés) como los GP buscan flexibilidad y liquidez en la gestión de sus inversiones en el mercado privado (véase la figura 1). Los activos gestionados de los fondos del mercado inmobiliario secundario prácticamente se triplicaron entre diciembre de 2016 y junio de 2020, de 9300 millones a 27 000 millones de dólares.³ Hoy en día, el sector inmobiliario representa aproximadamente el 5 % del mercado secundario total, que sigue estando dominado por los activos de capital privado (véase la figura 2). 

Tras un prolongado período de recaudación activa de fondos inmobiliarios, parecen darse las condiciones para que surjan importantes oportunidades en el mercado secundario en un futuro próximo (ver la ilustración 3). A medida que estos fondos se aproximan a su vencimiento, es posible que muchos socios colectivos recurran a la re-capitalización. Y dado que cualquier activo inmobiliario puede ser objeto de re-capitalización o inversión secundaria, el potencial del mercado es enorme.

El auge de las re-capitalizaciones impulsadas por GPs

Las operaciones impulsadas por las sociedades limitadas representan un tipo de transacción secundaria más tradicional. Involucran la venta de una participación del fondo de un a sociedad limitada («LP») que desea liquidar sus participaciones antes de que venza dicho fondo. Las transacciones secundarias tradicionales proporcionan liquidez a estas sociedades limitadas (por ejemplo, para hacer frente a limitaciones de capital), les permiten obtener ganancias con anticipación y reducir la sobreasignación de ciertas clases de activos.

Los inversores que compran esos intereses secundarios, por otro lado, pueden potencialmente obtener acceso a activos de alta calidad a valoraciones atractivas, mitigación de «la curva J», mayores ingresos corrientes, periodos de amortización más cortos y mayor diversificación. Estas transacciones secundarias también permiten aplicar un enfoque general de inversión inmobiliaria más defensivo y ajustado al riesgo.

Las transacciones impulsadas por los GP son un fenómeno más reciente. Se trata de una categoría amplia que abarca una variedad de formas en las que un GP puede generar liquidez para sí mismo o para su base de inversores, como las recapitalizaciones, las ofertas públicas de licitación y las escisiones. 

Las transacciones secundarias proporcionan diversos beneficios a los GP. Por ejemplo, les permiten: 

• Acelerar la liquidez y asegurar las ganancias para sus LP 
• Incorporar inversores estratégicos e inversores a largo plazo a su base de inversores 
• Conservar muchos de sus mejores activos y, al mismo tiempo, obtener ventajas adicionales 
• Conseguir capital adicional para inversiones nuevas o de seguimiento
• Ofrecer soluciones más personalizadas a sus LPs

Las transacciones impulsadas por los GPs también pueden proporcionar varios beneficios a los LPs primarios y secundarios, como nuevas oportunidades para:

• Reajustar la rentabilidad del fondo para alinear mejor los intereses de los socios colectivos y limitados
• Obtener rendimientos anticipados de su inversión o garantizar las ganancias
• Generar liquidez
• Gestionar o reestructurar sus carteras
• Acceder a activos de alta calidad que son difíciles de comprar directamente
• Roll-over en una re-capitalización impulsada por socios colectivos (GPs)

Como resultado de estos beneficios, las transacciones impulsadas por socios colectivos (GP) se han vuelto más prominentes en el mercado secundario global en los últimos años. Se estima que las recapitalizaciones lideradas por los GP representan el 50 % del mercado secundario total en 2020, frente al 32 % de 2019, y se espera que esta tendencia continúe (véanse las figuras 4 y 5).

¿Por qué ahora?

Los acontecimientos globales, como la crisis financiera mundial, tienden a estimular aún más la actividad del mercado secundario. La crisis de la COVID-19 parece ser el último catalizador, que ha impulsado las re-capitalizaciones dirigidas por GPs a la cima del mercado secundario inmobiliario, ya que muchos GPs han tenido que cambiar sus planes de salida de los activos de hostelería, comercio y oficinas.

Sin embargo, la mejor respuesta a la pregunta «¿por qué ahora?» puede ser porque el pensamiento de los socios colectivos ha evolucionado. Antes solo buscaban recapitalizar los peores activos y ahora intentan hacerlo principalmente con los mejores. En otras palabras, incluso cuando los mercados son especialmente fuertes, los socios colectivos pueden querer traer nuevo capital y darse más tiempo para trabajar con los activos que tienen un importante potencial de creación de valor adicional, especialmente en el contexto de las carteras que tardaron años en agregarse. 

Actualmente, se están llevando a cabo todo tipo de transacciones secundarias por muchos motivos. Algunos LP simplemente están buscando reequilibrar sus carteras, por ejemplo, para reducir su asignación a capital privado inmobiliario. También hemos visto surgir a los secundarios como inversiones oportunistas impulsadas por eventos, que pueden implicar a los LP (a menudo inversores de alto valor neto) que invirtieron en un fondo inmobiliario hace cinco o seis años y están buscando una oportunidad para salir. En muchos casos, están dispuestos a vender a un precio más barato que el valor intrínseco (sobre todo a inversores institucionales). 

Por último, también surgen oportunidades en situaciones en las que el COVID ha afectado los planes de negocio, causando una interrupción en la base de LP, la estrategia o la asignación de capital. En este caso, estos fondos buscan capital institucional, relaciones profundas con el sector y experiencia de estructuración u operativa para ayudarles a ejecutar sus planes de negocio.

Gestión de la complejidad

Hay muchos tipos de transacciones inmobiliarias secundarias. Estas implican la adquisición (parcial o total) de activos de propiedad privada pertenecientes a inversores institucionales o con un patrimonio neto elevado, así como la compra de participaciones de fondos inmobiliarios. 

Y pueden emplear una amplia variedad de estructuras jurídicas, incluidos fondos de fin cerrado colibrados, cuentas separadas, empresas conjuntas, REITs, empresas operativas y fondos de fin abierto. Por lo tanto, la comodidad y la experiencia con la complejidad son una ventaja para aquellos que desean invertir en productos secundarios.

El aumento de las recapitalizaciones lideradas por GP también ha puesto de manifiesto la necesidad de contar con socios más especializados en estas operaciones. Por ejemplo, estas operaciones suelen tener como objetivo un solo activo o carteras altamente concentradas. Los inversores que tienen la capacidad de aseguramiento y la experiencia de inversión para poder realizar la diligencia debida necesaria pueden probablemente añadir valor a la relación a lo largo de la vida restante de la inversión. 

Un largo camino por delante

Si bien la gran mayoría de las empresas secundarias se dedican al capital privado, áreas como la inmobiliaria y las infraestructuras están creciendo. Por este motivo y por sus beneficios potenciales (como una liquidez rápida, ganancias aseguradas y oportunidades de creación de valor), creemos que habrá un gran espacio para el mercado de secundarios a partir de ahora. Esto es especialmente cierto para los segmentos impulsados por los socios colectivos (GP). 

A medida que el mercado se vuelve más complejo, creemos que los inversores deberían considerar nuevos tipos de transacciones que les permitan acceder a activos de alta calidad. Con los beneficios potenciales que pueden aportar las re-capitalizaciones guiadas por GPs y otros secundarios, creemos que el mejor enfoque es seguir centrando en la debida diligencia.

^{Notas finales:}

<sup>1 Datos de Preqin del periodo comprendido entre el 1 de enero de 2008 y el 31 de diciembre de 2019.
2. Preqin.
3. Preqin.</sup>

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